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洪灏 系著名经济学家、中国首席经济学家论坛理事

特朗普凝视着深渊。

昨夜，美股史诗级的波动持续，道指一度暴跌约1700 点而最后收跌逾千点；标 普盘前暴跌近 6%而最终收跌近 4%;科技股继续重创，纳指收跌近 5%,虽然在老黄 和 特朗普 共进晚餐之后，特朗普暂时解封了英伟达对华出口高端芯片的禁令，但 双方都拒绝对于这个消息发表评论。美股交易员可能还没有从前天的历史上第二 大的单天暴涨的狂喜中清醒过来。美股真是一曲冰与火之歌。

然而，这些并非昨夜盘面最令人诧异的交易。本周连续四个交易日，美债大幅下跌，收益率上涨了46个基点，为2020年3月18 日美股疫情熔断时期以来表现最差的一次。当时，美国的高等级债券市场和国债市场突然失去了流动性，最终美联储在3月24 日(北京时间)亲自下场购买高等级美债的ETF。这是一个有争议的做法，毕竟美联储的章程里规定美联储不能买股票(ETF是股票的一种，尽管是债券的ETF)。

当年，在美联储的干预不，美国商业票据和回购市场的解冻，直接导致了美股历史性地触底反弹。这也是当年的我在 2020 年 3 月 24 日预测美股见底的逻辑，并 于罗杰斯一起在央视做了一场直播

昨夜，美元指数下跌了1.6%,为2022年10月以来最差得单天表现。同时，黄金不断创出历史新高。执笔时，黄金已经上涨到3200美元/盎司，历史上首次。金矿股开始突破2010年以来的交易区间，创出了十几年来的新高。奇怪的是，市场依然在认为金矿股没有参与黄金的这一次历史性的行情。是时候把技术图表拉出来刷新一下了。如果以黄金计价，那么巴菲特的伯克希尔公司从成立以来并没有跑赢，伯克希尔的股票回报这么多年和黄金基本基本相当。这样看来，黄金也可以看作是“价值投资”的标的，尤其是在当下市场历史性波动的时候。

这些天美国资本市场诡异的盘面，如果分析师仅仅着眼于美股的波动，那么实在是“只见树木，不见森林 ”了。当下，美国面临着一个更大的潜在风险。

昨夜，美国最高法院大法官罗伯茨推翻了低级法院的裁决，暂时认同了特朗普对于罢免两名独立机构负责人的程序。虽然这两个机构在对于市场的运行短期里无 关重要，但是他们的处境和美联储主席鲍威尔的情况是一样的：他们的责任和权 力的行使是完全无独立于美国政府的干预的。因此，如果特朗普有权力避免这两 个机构的负责人，那么他也可以按照同样的标准罢免鲍威尔。毕竟，美国法律是 一个根据先例标准来司法的国家，而欧洲则是按照法律规定来司法的地方。这几 天，特朗普对于鲍威尔颇有微词，认为他的行动慢了，并企图把市场的历史性波 动甩锅给美联储。

因此，如果我们透过这个法律的棱镜来观察这几天美国资本市场的波动，那么一

切都豁然开朗了。历史上，在保罗沃尔克制服了恶性通胀之后，美元和美债出现类似齐跌的情况只出现过四次；共七天。这些日子里，美元走贬了 1.5%以上， 而美债十年收益率则同时跳升了十个基点以上。这些情况非常罕见，是因为美元 和美债都是避险资产，在市场历史性波动之际这些曾经的避险资产却意外下跌， 这样得盘面就非常耐人寻味了。

换言之，美元和美债开始失去了它们在避险功能。表面上看，交易员开始减持美元资产而转投其它非美资产。在关税谈判的过程中，中国作为一个美债最大的持 有者之一也很可能在此刻抛售手上持有的美债而买黄金或其它非美元资产。如是， 中国对于美债的施压讲同时反映在美债和美股里，导致美国股债双杀，并直接影 响特朗普的谈判决策。这不失为一记妙招。

更进一步来看，现在站在特朗普和美国经济万劫不复的深渊之间，只有两个人：美国财政部长本森特和美联储主席鲍威尔。这两个分别掌管着全球最重要的经济 体的财政政策和货币政策的人，在这次特朗普肆意妄为的时期是一股清流。鲍威 尔称货币政策需要衡量关税谈判的影响，经济数据暂时不支持美联储改变货币政 策而降息。本森特则不断地解释澄清关税政策，反复强调关税是可以谈的。如果 特朗普获得最高法院大法官的支持而有权罢免独立机构负责人，那么鲍威尔的位 置将岌岌可危。而本森特相对理性的声音在特朗普疯狂的背景噪音中，越来越显 得微不足闻，开始与特朗普离经叛道。

如果市场开始质疑并抛售美元资产，那么什么资产将受益？答案其实是显而易见的，之前也早已反复讨论了。昨夜，黄金历史新高，中概、港股夜期波澜不惊， 就连澳元，一个大宗商品出口国都货币，也从日前低点大幅走强了近 5%。

今天开会。

洪灏

2025.04.11

洪灏：当下，美国一个更大的潜在风险
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洪灏：当下，美国一个更大的潜在风险

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